Apa yang Membuat Muzik AI Berhenti: Gunung Leveraj Tersembunyi $1.5 Trilion
Perlumbaan infrastruktur kecerdasan buatan mungkin memasuki fasa legap. Apa yang bermula sebagai perbelanjaan yang dibiayai oleh aliran tunai oleh syarikat teknologi terkaya di dunia semakin menjadi kitaran perbelanjaan modal yang didorong oleh hutang. Sebilangan besar modal dialihkan melalui pajakan, usaha sama, komitmen pembelian dan pembiayaan pasaran swasta.
Ketegangannya adalah bahawa hiperscaler masih kelihatan sangat sihat. Syarikat-syarikat seperti Alphabet Inc., Meta Platforms Inc., Microsoft Corporation dan Amazon.com Inc. menjana aliran tunai yang luas, memegang baki tunai yang besar dan membawa leveraj yang dilaporkan yang agak sederhana.
Tetapi, menurut Robin Wigglesworth, pengarang dan editor FT Alphaville - lembaran imbangan rasmi tidak lagi menceritakan kisah penuh.
Selama bertahun-tahun, hiperscalers dapat membiayai pusat data dari perniagaan teras mereka kerana “carian Google, Amazon, Facebook sendiri hanya mencetak wang.” Sekarang, katanya, “skala semakin besar sehingga mereka semakin beralih ke pasaran hutang.”
Lembaran Imbangan AI Tersembunyi
Contoh yang paling jelas ialah pusat data Hyperion Meta di Louisiana. Daripada hanya mengeluarkan hutang itu sendiri, Meta membentuk usaha sama dengan Blue Owl yang disebut Beignet, mengambil kepentingan 20% dan menjamin bahawa ia akan menyewa kemudahan tersebut selama sekurang-kurangnya 20 tahun. Struktur itu membolehkan Beignet mengeluarkan bon $27 bilion sambil mengekalkan hutang dari lembaran imbangan Meta.
“Ia tidak muncul sebagai bon atau hutang atau pinjaman untuk Meta,” kata Wigglesworth. “Tetapi, tentu saja, ia adalah penting untuk membayar pajakan ini selama 20 tahun.”
Goldman Sachs telah mengang garkan bahawa hiperscalers membawa kira-kira $1.5 trilion dalam komitmen pajakan. Kira-kira $1 trilion berkaitan dengan pajakan yang belum dimulakan dan oleh itu tidak diiktiraf sebagai liabiliti konvensional di bawah peraturan perakaunan AS. Mereka sebahagian besarnya berada dalam nota kaki pendedahan sehingga pajakan bermula.
Syarikat-syarikat juga mengumpulkan komitmen kontrak untuk cip, kapasiti pengkomputeran, sistem penyejukan dan tenaga. Kewajipan pembelian tersebut telah mencapai hampir $1.5 trilion, yang diketuai oleh Alphabet, yang mendedahkan lebih daripada $800 bilion dalam komitmen masa depan.
“Ini adalah liabiliti kewangan yang dalam banyak kes sangat sukar untuk dihilangkan,” kata Wigglesworth. “Mereka seperti berjalan, bercakap dan bergelut seperti hutang, tetapi mereka sebenarnya tidak kelihatan sebagai hutang.”
Pengiraan Menjadi Cagaran
Tahap seterusnya adalah pembiayaan pengiraan itu sendiri. NVIDIA Corporation dan pengurus aset alternatif termasuk Blackstone Inc., BlackRock Inc. dan KKR & Co. Inc. sedang men gejar struktur yang direka untuk memperlakukan kapasiti cip dan kontrak pengkomputeran sebagai aset yang boleh dilaburkan.
Perbandingan dengan hartanah komersil atau infrastruktur tenaga sangat menggoda. Tetapi pengiraan mempunyai jangka hayat berguna yang lebih pendek dan kurang tertentu daripada saluran paip, loji janakuasa atau bangunan pejabat. Cip menyusut nilai, gagal, memerlukan penggantian dan boleh digantikan oleh generasi baru perkakasan.
“Hanya kerana anda mengatakan sesuatu adalah kelas aset tidak menjadikannya begitu,” katanya. Cip merosot, memerlukan penyelenggaraan dan boleh menjadi usang dengan cepat. Risiko tersebut boleh dihargai, tambahnya, tetapi jumlah wang yang besar dan ketakutan yang berlaku untuk hilang menjadikan kitaran itu lebih rapuh.
William Lee dari Global Economic Advisors lebih langsung. “Saya mahu menjadi orang yang menimbulkan manfaat kata yang mengerikan itu,” katanya di CNBC. Persamaan, katanya, adalah dengan model kewangan tawanan seperti GMAC dalam kereta - kecuali sekarang pembiayaan terikat pada pengiraan.
“Kami melihat NVIDIA menyediakan pembiayaan untuk pengiraan,” kata Lee. Dana kredit swasta mendapat lebih banyak pendedahan, sementara bank secara tidak langsung dihubungkan melalui talian kredit yang menyediakan kecairan kepada sistem. Sekiranya kadar meningkat atau kecairan kering, dia memberi amaran, “kita mula mengalami masalah.”
Risiko lebih tertumpu di kalangan syarikat tanpa perniagaan teras menjana tunai dari hiperscaler terbesar. Oracle Corporation lebih berhutang berbanding pendapatan daripada rakan-rakannya yang lebih besar, sementara CoreWeave Inc. me wakili model neocloud yang lebih berlever aj: pinjaman besar-besaran yang menjamin pembinaan AI tanpa kusyen yang sama dari perniagaan warisan.
“Saya tidak bimbang Facebook dan Alphabet atau Amazon akan runtuh,” kata Wigglesworth. “Sudah tentu, dalam mana-mana kitaran akan ada beberapa kelebihan yang melampau yang hanya meminjam terlalu banyak wang.”
Mengapa ledakan Mungkin Bertahan
Marko Papic dari BCA Research menjangkakan infrastruktur AI akhirnya menghadapi pembinaan berlebihan, seperti yang telah berlaku dengan pertumbuhan pelaburan sebelumnya di kawasan seperti terusan dan rangkaian gentian optik.
Walau bagaimanapun, Papic tidak melihat payudara semestinya akan datang. Kos token yang jatuh dan kenaikan model sumber terbuka menjadikan AI lebih murah untuk digunakan. Itu dapat memperluas penggunaan, meningkatkan permintaan untuk kapasiti pengkomputeran dan menyokong pelaburan pusat data selanjutnya.
Papic berpendapat bahawa kos AI yang lebih rendah membantu memperluaskan kitaran perbelanjaan modal kerana pusat data masih dapat menghasilkan pulangan yang menarik dan menyokong kes perniagaan yang dapat dilaksanakan. Tanda amaran utama akan muncul apabila kadar pertumbuhan perbelanjaan modal AI mula perlahan dan pendapatan berhenti memberikan kejutan positif.
Imej melalui Shutterstock